視點(diǎn)！【財(cái)華洞察】加息風(fēng)暴下，投資與投機(jī)的差別

來(lái)源：英為財(cái)情

股票市場(chǎng)最不喜歡的是不確定性。

所以，在不確定的環(huán)境中，股市的震蕩會(huì)更加劇烈，這正是美股最近的真實(shí)寫(xiě)照。


(資料圖片僅供參考)

籠罩著華爾街的陰霾，歸根結(jié)底來(lái)自：通脹和加息。

讓游戲更加好玩的是，美聯(lián)儲(chǔ)的加息態(tài)度，是“鷹”，還是“更鷹”。

在世界銀行擔(dān)心全球經(jīng)濟(jì)滯漲風(fēng)險(xiǎn)增加的時(shí)候，美聯(lián)儲(chǔ)擔(dān)心的是無(wú)法控制通脹，所以下周議息，加息的幾率應(yīng)是百分之百，但是加多少，成為了美股大上大落的調(diào)味料。

在動(dòng)蕩的美股市場(chǎng)，市值最高的蘋(píng)果（AAPL.US），一舉一動(dòng)備受矚目，因?yàn)樗谋憩F(xiàn)，總能引發(fā)其他大型科技股的震蕩，包括特斯拉（TSLA.US）、微軟（MSFT.US）和谷歌（GOOG.US），在科技股市值占據(jù)了顯著比例的美股市場(chǎng)，這些同向走勢(shì)會(huì)牽動(dòng)大盤(pán)的走向。

如何解讀美最新的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)

美8月份零售銷(xiāo)售增長(zhǎng)0.3%，出乎意料地高于上個(gè)月讀數(shù)和預(yù)期。上一個(gè)月為修正后的下跌0.4%，預(yù)期為持平。

汽油價(jià)格下跌讓消費(fèi)者能夠騰出資金來(lái)購(gòu)買(mǎi)其他物品，其中汽車(chē)的支出上升2.8%，雜貨增長(zhǎng)1.6%，餐飲和食品則上升1.1%。這些增長(zhǎng)或抵消了加油站銷(xiāo)售下降4.2%的影響?？鄢?chē)、汽油、建筑材料和餐飲服務(wù)之后的核心零售銷(xiāo)售則維持不變。

這一數(shù)據(jù)反映出，美聯(lián)儲(chǔ)之前的加息并沒(méi)有壓抑人們的消費(fèi)情緒——仍可以繼續(xù)加碼。

另一方面，反映美就業(yè)形勢(shì)的首次申領(lǐng)失業(yè)救濟(jì)金人數(shù)報(bào)告顯示，截至9月10日止當(dāng)周首次申領(lǐng)失業(yè)救濟(jì)金人數(shù)為21.3萬(wàn)，遠(yuǎn)低于市場(chǎng)預(yù)期的22.6萬(wàn)，也是5月份最后一周以來(lái)的最低值，這意味著美的就業(yè)市場(chǎng)仍十分強(qiáng)勁。

這些數(shù)據(jù)都反映之前美聯(lián)儲(chǔ)的接連大幅加息，尚未對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展帶來(lái)肉眼可見(jiàn)的負(fù)面影響，暗示仍可繼續(xù)加息。

市場(chǎng)對(duì)于美聯(lián)儲(chǔ)下周加息75個(gè)基點(diǎn)甚至100個(gè)基點(diǎn)的預(yù)期升溫。

見(jiàn)下圖，芝商所（CME）的美聯(lián)儲(chǔ)觀察顯示，市場(chǎng)預(yù)期下周美聯(lián)儲(chǔ)加息50個(gè)基點(diǎn)的幾率或?yàn)榱?，而一個(gè)月前曾高達(dá)61%；預(yù)期加息75個(gè)基點(diǎn)，至目標(biāo)利率達(dá)到3%-3.25%區(qū)間的幾率升至76%，而一個(gè)月前只有39%；預(yù)期加息100個(gè)基點(diǎn)的幾率達(dá)到24%，而一個(gè)月前為零。

這正是零售銷(xiāo)售和首次申領(lǐng)失業(yè)救濟(jì)人數(shù)等數(shù)據(jù)公布后美股大跌的主要原因。

大型科技股拖累美股下跌

其中，美股市值最高的蘋(píng)果單日下跌1.89%，收?qǐng)?bào)152.37美元，市值跌破2.5萬(wàn)億美元；因收購(gòu)動(dòng)視暴雪而遭遇歐盟反壟斷調(diào)查的微軟，單日下跌2.71%，收?qǐng)?bào)245.38美元，市值1.83萬(wàn)億美元；撤銷(xiāo)41億歐元罰款申請(qǐng)被歐洲駁回，同時(shí)遭遇亞洲多國(guó)反壟斷調(diào)查的谷歌，單日亦跌1.86%，收?qǐng)?bào)103.90美元，市值為1.36萬(wàn)億美元。

反壟斷調(diào)查和信息安全成為了這些大型科技公司在全球擴(kuò)張的最大障礙，也導(dǎo)致它們的股價(jià)持續(xù)受壓。在加息陰霾下，它們的高市值更成為做空者虎視眈眈的目標(biāo)。

提供多空頭寸數(shù)據(jù)和分析的調(diào)研機(jī)構(gòu)s3partners最近發(fā)布的訊息顯示，截至2022年9月13日，美股做空頭寸市值最高的上市公司由特斯拉變成蘋(píng)果。其中蘋(píng)果的做空金額達(dá)到184.4億美元，相當(dāng)于百濟(jì)神州-U（688235.SH）的A股市值，高于特斯拉的做空頭寸市值174.4億美元。

自2020年4月以來(lái)，特斯拉一直蟬聯(lián)“空軍頭號(hào)目標(biāo)”，是做空頭寸市值最高的美股，這個(gè)狀況持續(xù)了864天（即兩年半），近日被蘋(píng)果反超。

但是筆者認(rèn)為，這個(gè)數(shù)據(jù)除了嚇唬小白，意義不大。需要注意的是，這是“做空”頭寸，而且是“市值”金額。

做空者能夠獲利的前提是，蘋(píng)果股價(jià)/市值下挫。

如果蘋(píng)果股價(jià)真的繼續(xù)下跌而特斯拉的股價(jià)上揚(yáng)，那特斯拉當(dāng)回“空軍”頭號(hào)目標(biāo)的可能性將會(huì)增加。相反，如果蘋(píng)果股價(jià)不跌反漲，做空者將面臨虧損，或不得不在資金壓力下平倉(cāng)，這時(shí)候的做空市值可能上漲（因?yàn)閮r(jià)格上漲），但做空數(shù)量可能下降（因?yàn)椴糠肿隹諆r(jià)格較低的倉(cāng)位將可能被逼平倉(cāng)）。

例如，該機(jī)構(gòu)的同一篇報(bào)告中就提到，在特斯拉2020年起成為頭號(hào)“空軍”目標(biāo)之前，蘋(píng)果是做空金額名單中的頭位，但是在此之后，由于蘋(píng)果股價(jià)大漲171%，有4117萬(wàn)股做空股份被平倉(cāng)，才讓位給特斯拉。

事實(shí)上，做空股份數(shù)以及做空股份數(shù)占街貨量（流通股數(shù)）的比率或更有參考價(jià)值。

見(jiàn)下圖，以做空的股份數(shù)量計(jì)，被做空者盯上的蘋(píng)果早在2021年下半年已超越特斯拉，當(dāng)時(shí)蘋(píng)果的股價(jià)尚不足150美元，在2021年末到達(dá)182.26美元的紀(jì)錄高位，如今為152.37美元。

從做空股數(shù)占街貨量（流通量）的比率來(lái)看，見(jiàn)下圖，代表蘋(píng)果的紅線大致持平，而代表特斯拉的藍(lán)線顯著下降，但仍遠(yuǎn)在紅線之上，反映特斯拉的做空股數(shù)比重仍遠(yuǎn)超蘋(píng)果。蘋(píng)果的做空量占流通量的0.70%，特斯拉為2.19%。

因此，筆者認(rèn)為，蘋(píng)果的做空頭寸金額最高，并非因?yàn)榭疹^對(duì)蘋(píng)果的興趣陡然增加，而更多是因?yàn)樘O(píng)果的股價(jià)反彈，疊加市場(chǎng)擔(dān)心全球消費(fèi)情緒下降可能壓抑對(duì)其產(chǎn)品的需求，以及加息，可能不利于其股價(jià)走勢(shì)，才招致了其做空金額的上升，但更重要的原因是特斯拉股價(jià)持續(xù)下挫，令平倉(cāng)量增加，從而降低做空頭寸。

這份報(bào)告還揭露了非常有趣的數(shù)據(jù)：除了蘋(píng)果和特斯拉外，大型科技股均為做空金額最高的公司，包括排名第三的微軟，排名第四的亞馬遜（AMZN.US），做空量占比分別為0.56%和0.77%。此外，谷歌-A和谷歌-C分別排名第六和第十，做空量占比分別為0.89%和0.71%，可見(jiàn)這些大型科技股的做空占比都不到流通量的1%。

不過(guò)，做空量增幅最突出的是工業(yè)公司3M（MMM.US），在過(guò)去30日新增做空金額40.6億美元，或與其前景展望不佳有關(guān)，做空股數(shù)占比達(dá)到7.17%。另外，“股神”巴菲特的愛(ài)股西方石油（OXY.US）也是“空軍”的重要目標(biāo)，做空頭寸市值45.68億美元，做空股數(shù)占比達(dá)到6.85%。

加息與做空

做空的動(dòng)機(jī)有許多：看淡特定上市公司的前景，投機(jī)，對(duì)沖多頭風(fēng)險(xiǎn)，機(jī)構(gòu)發(fā)行衍生品而需要進(jìn)行對(duì)沖的配套交易……

但是都要涉及到一個(gè)非常重要的成本：機(jī)會(huì)成本和資金成本。

股票做空，指的是向持有特定股份的專(zhuān)業(yè)投資者或機(jī)構(gòu)投資者借出股份，在市場(chǎng)上出售，若股價(jià)下跌到一定幅度，即可從市場(chǎng)上買(mǎi)回來(lái)平倉(cāng)，然后將股份還給借出方。

不過(guò)，專(zhuān)業(yè)投資者和機(jī)構(gòu)投資者出借股份是有條件的，借入的交易者需要提供抵押品，一旦沒(méi)能在期限內(nèi)歸還股份，出借人可將抵押品據(jù)為己有（抵押品的市值一般顯著高于出借的資產(chǎn)價(jià)值），并且獲取利息收益，即按借入時(shí)間和利率（一般為市場(chǎng)利率）計(jì)算占用這些股份的成本。

當(dāng)做空的標(biāo)的資產(chǎn)不跌反漲時(shí)，做空者的虧損擴(kuò)大，若超過(guò)預(yù)先約定的保證金金額，就可能被要求增加保證金或是強(qiáng)制平倉(cāng)，以確保中介機(jī)構(gòu)和出借方的利益。

另一方面，做空者借入資產(chǎn)，需按借入的時(shí)間支付利息，不可能無(wú)限地延長(zhǎng)平倉(cāng)期。

所以做空者受到“期限”與“股價(jià)表現(xiàn)”兩個(gè)因素的共同制約。

今年以來(lái)，大家都看到了西方央行加息對(duì)于股市的負(fù)面影響，這正是做空者做空的動(dòng)機(jī)所在，股市向下，其獲得回報(bào)的幾率也擴(kuò)大。

但同時(shí)也要看到，加息也會(huì)令做空者的資金成本上升，這正是做空風(fēng)險(xiǎn)極高的原因。

做空者冒著高風(fēng)險(xiǎn)做空，是因?yàn)樗麄兿嘈奴@得的潛在回報(bào)要遠(yuǎn)超加息所增加的資金成本。

以上的做空數(shù)據(jù)，或許無(wú)法提供非常精確的經(jīng)濟(jì)預(yù)期或是指標(biāo)，但作為參考，或許可以一窺市場(chǎng)對(duì)于這些上市公司的一些看法。

正如前文提到的，蘋(píng)果做空頭寸市值趕超特斯拉成為最高，并不能說(shuō)明大問(wèn)題，因?yàn)樘O(píng)果本身就是全球市值最高的上市公司，而其做空量占比尚不足1%，對(duì)其長(zhǎng)遠(yuǎn)股價(jià)走勢(shì)的影響不會(huì)太大。

其他大型科技公司也是一樣，微軟、谷歌、亞馬遜等，市值遠(yuǎn)超3M和西方石油，而做空股數(shù)占比均遠(yuǎn)低于它們，對(duì)其長(zhǎng)遠(yuǎn)股價(jià)影響或不會(huì)太大。

這是因?yàn)榇笮涂萍脊疽苍S會(huì)受到經(jīng)濟(jì)下行壓力的影響，但是它們的基本面仍穩(wěn)固，大幅向下的壓力或不算太大。

相反，3M和西方石油，前者前景欠佳，后者因?yàn)榘头铺氐脑龀趾兔麣?，今年以?lái)已累計(jì)上漲一倍有余，股價(jià)向下的幾率要高得多，尤其在油價(jià)可能隨全球需求量下降而回落的預(yù)期下，支撐其進(jìn)一步上漲的動(dòng)能或不足。

那么，長(zhǎng)期價(jià)值投資者巴菲特還增持西方石油和蘋(píng)果是不是錯(cuò)了？

投資與投機(jī)

投資與投機(jī)，最明顯的差別是，前者以基本面為準(zhǔn)繩，以長(zhǎng)遠(yuǎn)價(jià)值的增值為導(dǎo)向，而投機(jī)則以短期獲利為目的。

以上述的做空交易為例，在加息環(huán)境下，以短期獲利（而非對(duì)沖）為目的的做空者有火中取栗之嫌，因?yàn)樗麄兡芊瘾@利，取決于短時(shí)間內(nèi)的股市走向（因受到利息成本和每日結(jié)算持倉(cāng)價(jià)值的制約），但在此之前，他們已經(jīng)產(chǎn)生巨大的利息成本和機(jī)會(huì)成本（做多可能帶來(lái)的收益）。

巴菲特的交易主要為多頭，投資期限很長(zhǎng)，足以抵消掉短期波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)，而從投資組合的構(gòu)成來(lái)看，他的投資并不單一。

見(jiàn)下圖，蘋(píng)果的股價(jià)走勢(shì)與西方石油的股價(jià)走勢(shì)呈較為明顯的負(fù)相關(guān)，在2020年至2021年蘋(píng)果上漲時(shí)，西方石油的股價(jià)較為疲弱，到其后西方石油的股價(jià)因?yàn)橛蛢r(jià)而大漲時(shí)，蘋(píng)果的股價(jià)則因?yàn)橥浐图酉n慮而回落，這或形成對(duì)沖。

設(shè)想一下，如果僅持有蘋(píng)果，可能就錯(cuò)過(guò)了油價(jià)上漲的利好，而承受通脹的壓力；而如果僅持有西方石油，則未來(lái)可能要面對(duì)經(jīng)濟(jì)軟著陸后，油價(jià)回落對(duì)油股的沖擊，而錯(cuò)過(guò)蘋(píng)果等消費(fèi)品股所迎來(lái)的利好。

這正是投資與投機(jī)的差別，切勿斷章取義，魯莽跟風(fēng)。

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